摘要：2020年新型冠状病毒疫情爆发，我国航空货运运力结构性失衡短板凸显，国际航空货运能力与其他发达国家存在较大差距。在民航强国战略下，提高国际航空货运能力，加快形成内外联通、安全高效的物流网络已成为行业发展的首要任务。货运航空公司是提升我国航空货运能力的重要载体，基地货航更是我国航空货运枢纽建设的重要组成部分。本文利用航空公司并购成功关键因素解释结构模型，总结归纳空中丝绸之路视角下货运航空公司并购成功关键因素，希望以政策引导推动中国民航“走出去”及“引进来”，助力我国投资人深度参与国内外航空公司股权重组，吸引外国投资人参与国内航司股权结构优化。

　　一、引言

　　经济全球化及金融自由化推动全球经济一体化程度不断加深，航空公司之间的国际合作随着更加广阔的市场环境和更加迅速的全球性资源再分配愈发密切。回顾世界大型骨干航空公司的成长历程，兼并重组或股权合作已经成为其扩大机队规模，获取航权、时刻、人才和市场资源，最终将其转变为自身竞争优势，形成规模效应的重要战略发展模式之一。然而，实例证明航空公司之间的并购并不意味着企业价值及竞争力的必然提升。全球超过70%的并购案例在整合失败后又将相关业务重新剥离，航空公司并购交易也因其绝对的复杂性导致实际上只有约20%获得了成功。

自新冠肺炎疫情爆发，世界经济形势持续低迷，国际货币基金组织预计2020年全球GDP萎缩4.4%。在旅客出行受限的大环境下，全球民航业受到了尤为严重的冲击。一方面，疫情导致航空需求大幅下降。国际航空运输协会数据显示，2020年航空业整体亏损约1180亿美元，需求同比下降61%；另一方面，作为资本密集型行业，航空公司需要向上游企业采购运力，并向下游缴纳航油费、航路费、机场服务费等各项保障费用。而今航油价格逐步回升，航空公司营业收入难以保证，成本却不断提高，导致利润持续减少。根据Cirium统计，2020年1-9月全球已有43家商业航空公司完全或暂时停止运营，其中不乏港龙航空、Flybe等知名航司。

　　作为发展双边或多边关系的重要纽带，中国民航近年来一直通过民航强国战略积极推行“走出去”，主动融入国际民航合作，提升整体竞争水平，助力我国同“一带一路”沿线国家和地区的互联互通。2018年中国民航局发布了《新时代民航强国建设行动纲要》，明确指出：鼓励开展全球并购和战略合作，发挥资本的纽带作用，打造服务品质与企业规模均全球领先的世界级航空企业集团。随着中国国内疫情形势进一步好转，复工、复产有序开展，国内民航业的恢复速度也将进一步加快。在政策环境支持下，对于流动性相对充足的中国企业而言，疫情带来的也是补齐货运短板、进行海外优质资产收购、提升国际产业链竞争能力，实现客货并举、业务布局全球化的大好时机。与西方国家相比，我国民航业起步较晚，尤其是航空货运产业的收入结构、盈利水平和资本运作能力尚处于早期发展阶段。为顺应全球化发展浪潮，应充分利用行业低迷期，在坚守主业的同时，通过并购优良资产实现快速发展。航空货运的并购在商业逻辑、战略协同上有别于客运业务，具有一定的特殊性。本文基于以往研究及河南民航发展投资有限公司（简称“河南航投”）并购案例分析，解构并分析河南航投成功并购卢森堡货航及中原龙浩航空（下称“中原龙浩”）的关键影响因素，为我国民航主体进行货运航空公司国内外并购提供具有正向意义的参考。

二、文献综述

　　航空公司股权并购的成功与否受内外部多方面因素影响。衡哲通过解析卡塔尔和阿提哈德航空在全球航空市场的股权投资策略，认为股权并购并不意味着企业竞争力的必然提升，财务投资者通常难以通过并购直接推动自身航空业务发展，因此股权投资策略和业务发展战略必须相互支撑、互为表里。成功的航空公司股权投资多是全面系统地审慎评估标的企业所在外部市场环境、政府意志、业务架构、企业文化、工会等内外部影响因素，巩固提升既有合作关系，拓展开发新的业务增长点。田利军和李春玲研究了1995-2012年116家标的企业价值不低于5000万元的成功并购案例，发现经济危机、市场运力过剩等行业负面环境能大大提高并购方讨价还价能力，使之更容易通过运力整合、机队规划和战略调整提升企业竞争力。同时，保持标的航司的独立品牌，可以维持并继续吸引原客户群体，与当地政府构建“资本-政府-航司”的三方利益共同体，以获得更多协同效应。Prince和Simon通过对2001-2011年美国五大航空并购案例的实证分析，认为追求市场支配力及提升经营效率是美国大型航空公司的股权重组的两大动因，航空公司间横向并购[1]能够增加市场渗透率和集中度，在一定程度上提升企业定价能力，并使航空客票价格短期内有所上涨。但长期来看，航空公司并不一味的追求规模效益，会通过运力削减、资源整合、优化航线网络布局和产品结构，以降低成本，提升经营效率。例如，通过优化运力结构、整合信息系统及设备资源、合并人力岗位等措施，美国西部航空公司和全美航空公司合并节省了近7.5亿美元的成本。美国国家审计总署评估了航空业由财务及竞争压力导致的股权并购案例，建议在并购过程中航空公司需要充分考虑监管风险，包括向美国交通部（DOT）进行反垄断豁免申报及应对美国司法部（DOJ）的反垄断审查。

　　基于国内外专家学者对航空业股权并购成功因素的分析，李春玲和杨莉从并购准备阶段、交易阶段和整合阶段三个维度总结出20个航空公司并购成功的关键因素，并相应构建航空公司并购成功关键影响因素解释解构模型（见图1）。

　　图1 航空公司并购成功关键因素解释解构模型

　　三、案例分析

　　（一）案例背景

　　2014年4月，河南航投收购卢森堡货航35%股权成为其第二大股东，双方致力构建以郑州为亚太物流中心，卢森堡为欧美物流中心，覆盖全球航空货运网络的豫卢“双枢纽”模式。经过多年发展，郑州逐步成为卢森堡货航的全球第二枢纽，国际货运量、航线数、航班数量、通航点等稳居郑州新郑机场首位。

　　2019年5月，为了更好提升郑州航空枢纽货物集散能力，河南航投重组原广东龙浩航空，成立中原龙浩。中原龙浩保持独立运营，以郑州新郑国际机场为主基地，致力构建国内及国际“双货航”协同优势，共同助力 “空中丝绸之路”下郑州-卢森堡“双枢纽”建设。

　　（二）股权并购成功关键影响因素分析

　　利用图1航空公司并购成功关键因素解释结构模型，得以将河南航投收购卢森堡货航及中原龙浩股权并购成功关键影响因素从准备、交易和整合三个角度解构分析。

　　1. 准备阶段

　　宏观政策法律环境是奠定股权交易可行性的基石，决定了市场增长潜力和跨国并购的可行性。河南航投对卢森堡货航和中原龙浩进行股权投资，正值河南省探索、研究、评估后决定以航空经济促发展，以对外开放倒逼产业升级，成为首个国家级航空港经济发展先行区启动及发力的重要时点。航空货运市场的复苏和政府宏观政策的正向引导为郑州航空货运发展带来较大市场增长潜力。豫卢政府对两地航空货运合作的大力支持，也减少了河南航投参与跨国并购的法律风险和信任成本。

　　主并公司高管领导力可依据并购双方战略匹配程度直接参与标的公司的筛选工作，同时也在股权并购整合阶段发挥着“一锤定音”的作用。河南航投作为一家省管民航投资类企业，公司高管坚持“做大航空运输、做强航空物流、做优航空关联产业”的经营理念，综合评估卢森堡货航及中原龙浩的公司规模和战略协同程度，构建依托郑州航空货运枢纽干支结合的航线网络，挖掘“双枢纽”“双货航”“双基地”叠加优势。此外，双方战略匹配程度、目标航司相对规模、并购时机选择和跨国并购会对目标公司估值产生影响。河南航投抢抓卡塔尔航空退出卢森堡货航及中原龙浩原股东急于寻找战略投资人的时机，一定程度上节约了股权交易的资金成本和时间成本。

　　2. 交易阶段

　　股权并购交易支付方式含现金交易、股权置换等，略微影响主并购企业现金流及后续整合期资金支持。经由第三方估值及资产评估机构对目标公司进行估值后，应原股东要求，卢森堡货航及中原龙浩的股权交易支付方式均为现金交易。两家航空公司的法人地位及公司品牌均得以保留，降低了交易整合期难度，与卢森堡政府、原股东形成“利益共同体”优势。

　　3. 整合阶段

　　主并购企业的掌控程度将受资金支持及被并购航司法人地位保留与否的影响，也将通过双方组织文化拟合程度、目标公司员工抵制程度和高层留职比例进一步影响航空公司信息系统、品牌、航线网络和机队资源整合的效果，从而影响并购航司的市场竞争力。

　　在董事会层面，河南航投有权任命卢森堡货航3名董事（董事会共计15席，含5名职工董事），对于部分重大事项享有一票否决权，并有权提名公司审计委员会和薪酬委员会人选；同时，河南航投有权任命中原龙浩5名董事（董事会共计5席）。综合来说，河南航投对两家投资企业控制程度都相对较高。

　　文化差异方面，在卢政府一直积极拥抱中国市场，坚持对华友善的大环境下，河南航投与卢森堡货航一直以求同存异、包容尊重的态度，谋求共同发展，提出做增量不做存量，依靠郑州枢纽为卢森堡货航贡献了其全球总货量的14%，卢森堡机场货量相比2014年河南航投入股前增加20%，有效避免了此前卡塔尔航空入股卢森堡货航后的战略冲突。河南航投与中原龙浩同属国内公司，企业文化整合相对简单。

　　最后，两家公司的高层管理者均为市场化选聘，股权并购并未造成管理层动荡和大规模人才流失。

　　不同于文献综述中横向并购的主要研究方向，河南航投作为战略投资人先后投资了卢森堡货航与中原龙浩两家处于不同发展阶段的货运航司，且未来不排除谋求卢森堡货航与中原龙浩交叉持股的可能性，以借助卢森堡货航半个世纪的全货机运行管理和技术保障经验，迅速提高中原龙浩的运营品质，提升对当地经济的带动效应。在行业专家建议下，河南航投、卢森堡货航及中原龙浩三方已聘请法律专家评估协同合作下的反垄断监管风险。因此，卢森堡货航与中原龙浩的信息系统、品牌融合、航线网络及机队规划整合暂未开始，双航司协同合作带来的综合竞争力尚未体现。

　　四、结论和建议

　　通过上述文献整理及案例分析，我们基本可以归纳出如下结论：国际大型航司均经历过多轮并购重组及股权合作，股权投资已成为重塑全球航空市场格局的重要手段。现今新冠肺炎疫情导致的行业负面环境一定程度上有利于我国投资人参与国内外航空公司股权重组，或吸引外国投资人参与国内航司股权结构优化。但航空公司并购交易相对复杂，需要在股权投资准备阶段、交易阶段和整合阶段，站在政策、经济、社会文化、技术和法律多维度分析利弊，最终在整合完成后实现投资人与目标公司系统、品牌、航线、机队等关键资源的协同效益，提升企业综合竞争力。

　　在民航强国战略指引下，我国积极参与国际民航合作，鼓励以“资本+管理”打造世界级航空集团，放宽民航业投资准入标准，为航空投资人营造了良好的政策环境，也为参与国内外航空公司股权合作或兼并重组创造了新机遇。相比蓬勃发展的航空客运业，我国航空货运发展尚处于初级阶段。因此，通过分析河南航投对卢森堡货航、中原龙浩的股权并购实践，建议政策研究人深入贯彻落实习近平总书记关于民航强国的重要论述，从政策引导、管理协同和风险防控等方面提出具体举措，为投资人参与国内外航空公司股权交易提供支持：

　　一是放开外国投资人单一股东对国内货运航空公司持股不得超过25%的限制条件，鼓励国内外民航业投资人共同组建合资货运航空公司，吸引国外优质航司对国内货运航司进行管理输出和技术输出；

　　二是在反垄断法规下给与行业指导，支持国内货运航司与国外成熟航司交叉持股，鼓励在货运航线联营联运、利润分成上探索深度合作模式；

　　三是针对一带一路沿线重要国际货运航线，在国内有货运基础的试点城市（如郑州机场），试行货运天空开放政策，取消国际货运航班时刻限制，吸引国外投资人在国内打造综合物流集成商，进而带动当地经济发展；

　　四是组织国内智库和行业头部企业，研究制定鼓励民航业纵向并购的相关支持政策，支持有实力的国内航企投资人、国内枢纽机场公司投资整合航空物流产业链。（作者：袁圣博）

　　参考文献

　　[1] Government Accountability Office. Potential Mergers and Acquisitions Driven by Financial and Competitive Pressures [Z]. United States Government Accountability Office, July 2008.

　　[2] 衡哲. 阿提哈德和卡塔尔航空股权投资模式的解析及思考 [J]. 航空运输. p54-59

　　[3] 河南民航发展投资有限公司. 郑州建成航空国际货运网络，一点连三洲一线串美欧 [EB/OL] (2017-08-04) [2029-12-31]. http://www.hnhtyxgs.com/hkjj/_A__2850.htm.

　　[4] 黄君芝. 全球43家航空公司因疫情破产，但“至暗时刻”尚未过去.财联社[EB/OL]. (2020-10-08)[2021-03-31]. https://baijiahao.baidu.com/s?id=1679988470538934211&wfr=spider&for=pc

　　[5] Jeffrey T. Prince and Daniel H. Simon. The Impact of Mergers on Quality Provision: Evidence from the Airline Industry [J]. The Journal of Industrial Economics Volume 65, Issue 2 p. 336-362

　　[6] 李春玲, 杨莉. 基于解释解构模型的航空公司并购成功关键影响因素研究 [J]. 学术研究. p58-64

　　[7] 田利军、李春玲. 并购提升航空公司竞争力实证分析 [J]. 北京交通大学学报（社会科学版）. 2015.14 p32-37

　　[8] 许欣逸. 汉莎航空的并购策略.空运商务[J]. 2010.14 p33-35

　　[9] 中国民航网. 全球航空业法案站中值得关注的若干问题. [EB/OL] (2018-11-15)[2021-03-31] http://www.caacnews.com.cn/1/88/201811/t20181115_1260738.html

　　[1]横向并购是指两个或两个以上生产和销售相同或相似公司之间的并购行为。按照并购业务与收购方业务的相关性，并购通常分为横向并购、纵向并购和混合并购。